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“股权代持僵局”困境的法律探讨

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编者按随着国内投资市场的日益发展,各种股权投资方式层出不穷,尤其是互联网金融的兴起,股权众筹和股权融资爆发性成长,出现了大量的投资方通过融资平台投资于目标公司的情形,而其中之一的投资架构即为股权代持。但因股权代持的相关操作的不规范及法律规定的掣肘,很容易在实际出资方、代持方和目标公司间引发纠纷,实际出资人往往因为信息不对称、股东身份不公开而处于弱势地位。本文站在实际出资者的角度,结合市场情况以及笔者处理的大量案例,就有限责任公司因股权代持而引发僵局困境的解决方式进行分析探讨。

本文仅为作者观点,不代表机构立场。


一、股权代持及其主要原因

(一)何谓股权代持

股权代持的概念在国内法律法规中均未作出明确界定,仅在《最高人民法院关于适用《中华人民共和国公司法》若干问题的规定(三)》(以下简称《公司法》司法解释三)中,最高法院根据司法实践的需求,仅针对有限责任公司,在第二十四条作了简单规定,“有限责任公司的实际出资人与名义出资人订立合同,约定由实际出资人出资并享有投资权益,以名义出资人为名义股东”,即名义出资人作为名义股东,代表实际出资人持有目标公司的股权的情形。对于股权代持,《公司法》司法解释三不仅在公司类型上有局限性,内容上也仅就几类常见的纠纷诉请作了相应的规定,无法涵盖股权代持在实践中所发生的各种纠纷和各类新情况。正是由于立法层面规定的缺失,造成股权代持僵局困境常有发生。

(二)股权代持实现路径解析      

股权代持的实现路径一般包括两种,第一种为实际出资人从目标公司原股东手中购买股权,由第三方或由原股东代持;第二种为实际出资人通过第三方向目标公司增资并由该第三方代持。

通过上述不同路径完成代持,就名义股东为第三方还是原股东的情形,所对应的基本法律关系并非完全一致,名义股东为第三方时,是在实际出资人与原股东的股权买卖已经完成、或向目标公司投资已经完成之后,又增加了一层第三方代持的委托关系;而名义股东为原股东时,则股权买卖并未全部完成,其实质应为实际出资方完成了支付股权对价的义务,而原股东同时也即为该部分股权的名义股东未完成交付标的股权的义务,该等交付义务可能未来会通过股权变更登记完成,也可能通过回购或者其他变通方式实现投资目的。 

(三)选择股权代持的主要动因

实际出资人选择股权代持的方式持股,总结起来,一般有以下两大动因:

1.  规避法律的相关规定

比较常见的规避法律规定的情形诸如:规避法律对有限责任公司的股东人数上限或下限的规定、规避法律对部分行业准入股东资格限制的规定、规避法律对股份限售的规定等。

2.实际出资人和名义股东之间出于其他安排而选择代持

比较常见的情形诸如:实际出资人出于隐私考虑或其他不方便显名的原因而选择隐名、名义股东作为原持股人对外转股时避免其他股东行使优先购买权、目标公司出于经营需要暂时不方便披露股权转让等。

 

二、股权代持僵局的形成及其原因分析

(一)股权代持僵局的形成

股权代持纠纷实务中,实际出资人经常面临“进退两难”局面,在代持目的已经无法实现时,实际出资方如果选择继续由名义股东代持,则与代持初衷相悖,而想要显名亦颇为不易,是为难“进”;如果选择解除合同进而追偿违约责任,又受制于法律依据的不足,欠缺量化的解约条件,是为难“退”。另外,也经常存在显明股东与第三人发生相关交易而引发纠纷的情形,法律和司法实践往往出于尊重外观公示主义在商事交易中的体现,较少会支持实际出资方基于股权实际归属而对第三人所提出的主张。故一旦股权代持各方出现纠纷,很容易出现股权代持僵局。 (二)股权代持僵局形成的主要原因

     一般而言,股权代持僵局形成的主因均为名义股东违反了代持协议的约定,主要包括:

     1.  名义股东拒不履行实际出资方的指令或擅自做出相关决定

该种情形多见于实际出资人交由原股东代持该部分股权。在目标公司日常经营过程中,一旦出现代持双方在决策上存在不同意见的情形,或出现名义股东自身利益与实际出资方利益此消彼长的情形时,名义股东往往从自身利益出发,在代表实际出资人行使股东权利时,悖离其原意发表意见。而实际出资人因无法直接介入公司经营,尤其对于有限责任公司,绝大部分经营相关资料是非公开的,实际出资人往往无法及时发觉名义股东的该等行为,即使其在后续目标公司经营过程中或与名义股东的合作过程中发觉了该等情形,也很难通过有效途径推翻或修正名义股东擅自做出的决定。

2.  名义股东隐瞒公司经营的实际情况

该种情形亦多见于实际出资人交由原股东代持该部分股权,甚至于名义股东为公司的实际控制人,且实际出资人多为财务投资者。[1]如目标公司经营状况显著恶化,为了防止实际出资人转让股权套现,名义股东刻意隐瞒公司实际经营情况以或谎称目标公司经营状况良好,导致实际出资人无法准确判断目标公司情况而及时退出。

3.  名义股东擅自处分或拒绝处分所持股权

名义股东擅自处分包括擅自将股权(有偿或无偿)转让给第三方、擅自将股权出质给第三方。根据外观公示原则,第三方作为善意的交易相对人,在交易中并不存在过错,因此,《公司法》司法解释三[2]规定了除非出现法定的无效情形,否则该等处分交易均为有效。实际出资人在由此遭受损害时,可向名义股东要求赔偿。该种情形亦是司法解释中唯一明确规定实际出资人可以主张赔偿的情形。

同样,名义股东在接收到实际出资人转让或出质股权的指令时,出于自身原因考虑而拒绝按照该等指令执行,实际出资人除了根据合同法的一般规定要求赔偿外,亦无其他任何可行的救济措施。

4.  其他造成实际出资人签约目的无法实现的行为

        实践中还有一些其他情形,如名义股东因个人原因与实际出资人失去联系、名义股东操纵目标公司通过协议或其他方式转移资产等,在该种情况下,无论实际出资人签约目的为何,实质上均无法继续履行代持合同,其既无法主张任何股东权利或显名,又无法收回其投资,造成实际出资人签订代持协议的根本目的无法实现。

根据上述几种主要原因的分析可以看出,一旦名义股东做出上述行为,因相关法律规定的不足,实际出资人唯一可行的救济方式,就是向名义股东要求赔偿。但落实到司法实践中,一方面,名义股东违反了其代持股义务,对实际出资人造成的经济损失并非是直接、明确的,如名义股东对外出质了所代持的股权用以融资,则在股权质权被出借人主张行使前,实际出资人并无直接的经济损失,其所丧失的是股权实际所有人的自由处分权,在法律上无法被量化保护;另一方面,一部分意图参与公司经营的实际出资人通过名义股东对目标公司的决策发表股东意见,以期目标公司其后的发展带来股东收益,一旦股权被擅自处分,即使以处分当时的公允价值由名义股东对实际出资人给予了赔偿,也仅仅是在表面上实际出资人并无损失,实际上所丧失的机会成本损失根本无法计量。因此,从最有利实际出资人的立场出发,下文在不局限于诉讼层面考虑的方式,对于解决股权代持僵局作探讨。


三、股权代持僵局的解决路径

在对股权代持僵局解决方式分析前,需要对实际出资人作一个简单分类,即实际出资人系仅追求中短期资产增值(如财务投资者)还是意图参与公司的经营管理而获取长期的资产增值(如战略投资者),因两类投资者的持股目的不同,可能导致相应的预防和解决方式的侧重点亦有所差异。下文在涉及不同类型的实际出资人的处理方式时,将根据其投资目的,进一步予以说明。

针对股权代持僵局产生的主因,即名义股东违约及相关法律规定的不完善,笔者建议,尽量通过协议在事前予以预防,如事先未能完善预防的,则尽量在事后采取有利有力的弥补措施。具体而言:

(一)事前预防措施

    和其他纠纷出现的预防方式类似,为了尽可能减少股权代持僵局困境的发生,实际出资人在投资前,无论其投资目的为何,通常应当完成两项必要的事项,即对目标公司进行尽职调查及,与名义股东签订股权代持协议。具体而言:

    1.对目标公司的尽职调查

    就笔者所经历过的几起因股权代持而引发纠纷的案件,几乎所有的出资方/实际出资人均听信了名义股东或其他介绍人的一面之词,未对目标公司进行完整的尽职调查,尤其是主要追求资产增值、对公司经营无任何主张的实际出资人,甚至于未作任何调查,在简单查看了未辨真伪的公司财务报表即进行了投资,这无疑是非常草率的行为且为后期可能出现的纠纷而埋下隐患。事实证明,大部分情况下名义股东均或多或少对公司情况进行了隐瞒。而事前对目标公司的尽职调查能够有效筛选名义股东、从根本上避免代持僵局的产生,试想对于目标公司重要情况都有所隐瞒的名义股东,实际出资人以何能够信赖其在后续履约过程中不会利用其外观上股权所有人的权利侵害实际出资人的利益?

    虽然对于实际出资人而言,大多数情况下其出资的事实并不为公司其他股东所知悉,所获得的公司资料亦有限,[3]但随着我国对于公司领域的信息透明化程度越来越高,无论是聘请专业的第三方机构通过能够取得目标公司资料对其进行分析,还是实际出资人个人通过公开信息检索而了解目标公司,均有助于实际出资人跳开名义股东或其他介绍人单方的陈述,更客观、真实的了解目标公司,有效的降低因不实陈述或误解而引发后续纠纷的可能性。同时,也能有效避免实际出资人,尤其是仅追求资产增值的实际出资人,在溢价受让股权的情形下更客观的对公司做出估值,从而决定最终的溢价金额,降低投资风险。

     2.  与名义股东签订代持协议

    (1)签订代持协议

    在司法实践中,代持协议几乎是认定代持关系成立、确定实际出资人与名义股东各自权利义务最根本的证据,更重要的是,条款完备的代持协议,能够充分发挥法律对商事领域意思自治尊重的优点,有效弥补法律规定的不足从而在交易方式设计的层面避免僵局的发生。但遗憾的是,笔者所接触的部分案件中,实际出资人出于种种原因,与名义股东所签订的协议均只有寥寥数条,部分甚至囿于朋友关系而未签订书面协议,导致陷入发生纠纷时无据可依的被动局面。因此,股权代持僵局困境最有效的预防措施,即为签订完备的代持协议。

    (2)代持协议的效力简述

    虽然最高人民法院通过司法解释肯定了股权代持协议的效力,但仍然规定了无效情形。实践中法院甚少判决股权代持协议无效,理论上通常认为无效的情形包括:外国企业或个人通过代持方式投资外商禁止、限制行业、禁止持有公司股份的个人(如公务员、证券法禁止持股人员等)通过代持方式持有公司股份、以代持方式掩盖非法目的(如行贿等)。除此以外,还有下述几种情形在代持情况中较为常见但其效力可能存在争议,笔者认为实际出资人选择代持应谨慎:

    (a)就拟上市公司作为目标公司签订的代持协议

    随着我国资本市场的活跃,越来越多的追求资产增值的实际出资人意图通过代持方式投资拟上市企业,对于该等代持的效力,笔者认为,虽然在注册制仍未正式施行的背景下,无论是《首次公开发行股票并上市管理办法》、还是公开发行证券公司的相关信息披露要求和准则,均将“股权清晰”作为重要核查条件[4],但该等规定并不能直接否定代持协议的效力。一方面,该等规定在法律层级上仅仅及于部门规章或规范性文件,并未达到致使合同无效的法律、行政法规的层级;另一方面,该等规定更多的是对上市公司、名义股东的要求,并非对于实际出资人投资目标公司的禁止,违反该等规定应由相关责任方承担相应的行政责任,而非在民事层面对代持协议的效力判断产生影响。虽然参考最高人民法院对《中华人民共和国公司法》若干问题的规定(四)征求意见稿[5]中对于该类目标公司的转股协议,认为未获审批的应为成立未生效合同,即并不认为该类合同存在违反法律强制性规定的情形,基于此,因评价代持协议的效力不同于评价股权转让的效力,实际出资人并非当然是目标公司股东,故对于代持协议仍应当按照《合同法》对于合同无效条件进行判断,该类目标公司的代持协议应为有效。

    (b)就股东资格存在限制规定的公司作为目标公司签订的代持协议

    关于目标公司的股东资格,除去前述的外商通过代持进入限制、禁止行业协议应为无效的通识外,其他部分行业对于境内股东身份亦做了限制,如保险公司,除上市公司外,向保险公司投资入股的仅为境内企业法人、境外金融机构[6]。笔者认为,我国法律法规对于该部分股东身份的限制,更多的是出于行业本身特性考虑而做出的规定,不同于外资企业准入资格的强制性规定,属于管理性的禁止规定,会对实际出资人显名造成法律障碍,但不应构成代持协议无效依据。

    (3)代持协议的条款约定注意事项

    对于追求中短期资产增值的实际出资人而言,签订代持协议时,应更注重退出条款的约定。概因该等股东通过名义股东持有目标公司股权主要目的,很多是唯一目的即为获取中短期的资产增值,比如近年来兴起的“股权众筹”(即互联网非公开股权融资)各项目中的跟投者,显然其并不寻求任何对于公司经营决策的介入,跟投者以领投者作为代持人的方式投资目标公司,仅仅将代持作为一种投资手段寻求资产的增值,更看重公司在取得新一轮融资或通过各种途径上市后的退出。因此,该类实际出资人类似于机构的财务投资者,在现行法律对公司退股或公司回购股权有严格限定、而如何解除代持协议又未有任何明确规定的情况下,重点对业绩和退出条款进行全面约定,能够有效的防止实际出资人陷入“进退两难”的境地。简单总结,笔者建议相应的代持协议应具备如下条款:

Ø 出资额所对应的持股比例的计算方式,方便确认退出时转让价格的合理性,或名义股东出现隐瞒企业真实情况时便于确认其违约责任;

Ø 代持期间名义股东对于公司业绩的定期汇报及提交书面材料的义务;

Ø 代持退出成就的条件,条件必须是明确的、可量化、可举证的,否则难以在司法实践中举证证实;

Ø 无论双方约定的退出方式为何,笔者均建议增加一条,在名义股东拒绝按约退出时,或者符合特定条件时,名义股东以约定价格受让该部分股权。

    对于意图参与公司经营管理的实际出资人,除了退出条款作为法律规定缺位的有效补充亦为其应关注的约定重点外,签订代持协议时,还应注重如何通过协议使完整的股东权利得到行使[7]。一般而言,该类实际出资人通过代持取得的持股比例能够对目标公司的经营管理产生实质性的影响,故应对名义股东的投后义务进行完整约定,并设定可供操作的违约条款,以利于在出现代持僵局时该类实际出资者能够有最低保障,即解除代持协议并要求名义股东赔偿不低于投资额金额的损失。简单总结,笔者建议相应的代持协议应具备如下条款:

Ø 出资额对应的持股比例、表决权比例,约定应与目标公司章程相对应,确保其权利与投入或约定一致

Ø 名义股东每次召开股东会定期会议和临时会议前向实际出资人书面通知议;题并按实际出资人决定表决的义务,如代持的股权比例达到一定比例后,能够在签约时即可确定的表决事项,如推选董事会成员或高管等,在协议中应明确;

Ø 名义股东应最少一年提供一次财务报表,并汇报一次利润分配方案;

Ø 对于代持期间的参与目标公司经营活动的约定,因名义股东的违约行为一般难以发觉,针对每项行为均应确定量化的标准和违约救济措施;

Ø 无论合同是否约定实际出资人的退出条款,笔者均建议增加一条,在名义股东拒绝按约履行特定义务时,或者符合特定条件时,名义股东以约定价格受让该部分股权。

(二)事后处理路径

    根据上述分析,就有限责任公司而言,一旦实际出资人与名义股东发生纠纷而诉至法院,代持关系实质已经破裂,极有可能出现前述“进退两难”的局面。基于此,笔者认为,为了使实际投资人在发生纠纷后“可进可退”,不至于陷入僵局无从主张权利,实际出资人一方面需要提前搜集证据材料,以取得诉讼优势地位,另一方面,将诉讼作为有利的谈判筹码和手段,根据现实势态争取与名义股东协商,实现利益最大化。

    1.  追求中短期资产增值的实际出资人建议采取的措施

    对于该类实际出资人而言,一旦出现纠纷,重点需要考虑的内容比较明确:如何“退”,即如何要求名义股东支付尽可能高的赔偿款或股权受让款。如果实际出资人在签约时与名义股东约定了退出条款或名义股东有条件受让股权的条款,则实际出资人只需要举证证实退出条件成就或名义股东存在违约事实、符合受让要求即可,不再需要收集证据证实对价的合理性。

    但如双方所签署的代持协议过于简单,未能明确约定违约事项或未能约定任何退出或回购条款,则实际出资人所承担的举证义务更重。从获得尽可能高的赔偿或股权受让款项的角度而言,笔者建议主张解除代持协议,该理由系法定的能够有效要求名义股东返还投资额并加付赔偿的理由。一方面,实际出资人需要举证代持协议因名义股东的行为导致实质已经无法履行,如通过发函等方式举证名义股东已无法取得联系,或实际出资人签订代持协议的根本目的已无法实现,如名义股东已擅自处分股权或名义股东操纵目标公司对外大额举债致使公司经营状况严重恶化等;另一方面,需要举证证实赔偿金额,对于实际出资人在解除代持协议后向名义股东主张赔偿的金额,因有限责任公司股权的价值很难存在市场公允价值,实践中很难对此举证,笔者认为,可以参考最高人民法院对《中华人民共和国公司法》若干问题的规定(四)征求意见稿中对于股权转让价格产生争议时如何认定的相关意见[8],原则上以解除当时公司净资产为基础、按持股比例确定赔偿金额;如果实际出资人在出资时存在溢价出资的情形,则出于公平考虑,应按照出资时的净资产重新确认实际出资人的持股比例,按新的持股比例计算赔偿金额;如果代持僵局产生的原因之一系目标公司经营情况严重恶化,以解除当时公司的净资产为计算依据亦显失公平,可以考虑初始投资金额为基础,参考央行同期同类贷款利率作为资金成本计算损失,要求赔偿该两部分资金损失为宜。

     2.  意图参与公司管理经营的实际出资人建议采取的措施

    对于该类实际出资人,一旦出现纠纷,则需要作更充分考虑。首先,该类实际出资人应当充分评估,在纠纷已出的情况下,其与名义股东是否还有维持代持关系的可能性。基于代持关系本身信息的不公开性,对于两方间的信任具有很高要求,一旦信任碎裂,则很容易出现名义股东再次违约的道德风险。如果实际出资人选择维持代持关系,则建议签订更为严格的代持协议。

    其次,如果实际出资人选择终止代持关系,则打破股权代持僵局只有两个选择,一是进,即争取在股东身份上显名,二是退,即要求名义股东给予赔偿。具体阐述如下:

    (1)股东身份显名的可能性分析

    对于第一个选项,就有限责任公司而言,根据公司法司法解释三之规定,必须要半数以上其他股东同意方可加入。如实际出资人将此作为诉讼请求,则法院在裁判时存在实质性的障碍。这有别于正常的有限责任公司的股权转让,目标公司的其他股东如不同意该等转让时,则必须购买待转让股权,否则即视为同意。

    对于实际出资人显名,笔者认为有种情形需要探讨的是,在一些采用股权融资方式引入投资者的目标公司,为了规避公司法对有限责任公司股东50人的人数上限,选择由一个股东代持其他股东的股权[9],在此情况下,实质上公司的其他股东是明知实际出资人的存在,并且同意以代持的方式行使股东权益,则在此情况下,部分实际出资人能否基于实际出资时公司其他股东的明知和认可而要求直接显名?笔者认为,对于该等情形,理论上可行但实践中难以操作。公司法司法解释三之所以规定实际出资人显明必须以半数以上其他股东同意为前提,概因有限公司的人合性而非单一资合性的特点,股东之间基于信任方能共同投资经营公司。在前述情形下,实际出资人实质是在出资前已经被其他股东所知悉和同意,故法律对于其余过半数股东需同意的前提已经满足。但在实践中,该类实际出资人显名存在最大的障碍即是,设计代持方式当时所需规避的有限公司法定人数上限仍然存在,即使仅有部分股东主张显名,但一旦通过司法文书确定了权利行使的合法性,则对于剩余实际出资人而言,要求显名是其可主张的权利,一旦剩余实际出资人主张则应当支持,必然会出现生效法律裁判与法律规定之间的冲突和矛盾。如何妥善处理,达到法理和实践的统一仍有赖于司法实践的不断探索。

    (2)损失赔偿的主张建议

    对于第二个选项,除了和寻求中短期资产增值的实际出资人类似,需要举证证实名义股东存在违约事实,还需要举证证实该违约行为给实际出资人所造成的损失金额。对于后者,如果是名义股东擅自处分股权,则可以处分对价作为损失赔偿的参考依据进行主张;如果是其他违约行为,则需要具体结合目标公司的经营情况、投资当时投资价格进行综合考虑,需要结合个案的具体情况进行确认。对于代持协议约定不明如何主张损失赔偿的情形,亦可参考寻求中短期资产增值的实际出资人处理方式,此处不再赘述。


四、结语

    随着市场经济的发展、股权融资模式的不断推陈出新,股权代持的纠纷不再鲜见,面对层出不穷的各类新型的股权代持僵局,在保障经济活力、交易双方意思自治的基础上,对于不同目的的实际投资人,如何在新经济形势下综合平衡公司治理结构的稳定及各方利益,在现行法律缺失、司法解释规定不够完善的情况下,无疑是对司法机关的考验,笔者希望以此文为初步探讨,为解决代持僵局抛砖引玉。

 

作者简介:王军旗,德恒上海律师事务所高级合伙人,上海国际仲裁中心仲裁员,上海仲裁委员会仲裁员,长期从事商事争议解决实务。

杨燕婷,德恒上海律师事务所律师。



[1]财务投资者根据维基百科的定义,是指通过战略投资取得经济上的回报,在适当的时候进行套现的投资者。他们更注重投资企业直接的、短期的利益。

[2]详见《最高人民法院关于适用《中华人民共和国公司法》若干问题的规定(三)》第二十六条

[3]因融资需要引入而采用代持方式所造成的实际出资人不在此讨论。

[4]详见《首次公开发行股票并上市管理办法》第13条、《发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号—招股说明书》第61条等

[5]最高人民法院对《中华人民共和国公司法》若干问题的规定(四)征求意见稿第3637

[6]详见《保险公司股权管理办法》第12

[7]值得注意的是,实际控制人所作的代持股安排不在本部分讨论。

[8]详见《中华人民共和国公司法》若干问题的规定(四)征求意见稿第二十八条

[9]通过持股公司构成间接持股的方式不包含在内。

 


 

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